株冶集團(tuán)背靠五礦18年累虧21億 溢價(jià)20億收購(gòu)業(yè)績(jī)承諾反年均少1.3億

被央企五礦集團(tuán)“遺忘”多年的株冶集團(tuán)(7.600, -0.18, -2.31%)(600961.SH)終于有動(dòng)作了。

根據(jù)最新公告，五礦集團(tuán)正在推進(jìn)將旗下兩家公司注入株冶集團(tuán)，以提升株冶集團(tuán)的盈利能力。

株冶集團(tuán)主要從事鋅冶煉及加工業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)十分單一。通過本次重組，公司將獲得鉛鋅礦資源，成為一家綜合性公司。

不過，本次重組備受質(zhì)疑。本次交易，標(biāo)的資產(chǎn)溢價(jià)約20億元，交易對(duì)方承諾未來三年盈利數(shù)之和不低于8.3億元左右。而在過去兩年，其盈利數(shù)之和就達(dá)到8.3億元。據(jù)此估算，年均業(yè)績(jī)承諾數(shù)較現(xiàn)在少約1.3億元。

為了緩解標(biāo)的公司及株冶集團(tuán)的流動(dòng)性壓力及支付現(xiàn)金對(duì)價(jià)，本次重組，還將配套募資13.37億元。

株冶集團(tuán)于2004年登陸A股市場(chǎng)，至2021年的18年間，其累計(jì)虧損21.56億元。

上述重組消息披露后，二級(jí)市場(chǎng)上，株冶集團(tuán)股價(jià)連續(xù)三個(gè)交易日下跌。

標(biāo)的凈利下降仍獲1.56倍溢價(jià)

株冶集團(tuán)正在推進(jìn)重大資產(chǎn)重組，這至少其近十年來的首次資本運(yùn)作。

根據(jù)重組預(yù)案，株冶集團(tuán)擬通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金相結(jié)合方式收購(gòu)水口山有限公司100%股權(quán)，其中，現(xiàn)金支付比例為交易作價(jià)的15%，交易對(duì)方為水口山集團(tuán)。與此同時(shí)，公司還通過發(fā)行股份方式收購(gòu)湘投金冶持有的株冶有色20.8333%股權(quán)。本次交易完成后，株冶集團(tuán)將直接持有水口山有限100%股權(quán)和株冶有色100%股權(quán)，交易作價(jià)合計(jì)為38.97億元。

這是一次關(guān)聯(lián)交易。本次交易對(duì)方之一水口山集團(tuán)與上市公司株冶集團(tuán)受同一實(shí)際控制人五礦集團(tuán)控制，系上市公司關(guān)聯(lián)方。

在收購(gòu)上述兩家公司之時(shí)，株冶集團(tuán)還進(jìn)行配套募資，計(jì)劃募資不超過13.37億元，其中，8.40億元募資用于補(bǔ)充上市公司流動(dòng)資金，其余的用于本次交易的現(xiàn)金對(duì)價(jià)支付。

株冶集團(tuán)僅從事鋅及鋅合金產(chǎn)品的生產(chǎn)、研發(fā)與銷售的單一業(yè)務(wù)，專注于鋅冶煉環(huán)節(jié)，受礦產(chǎn)資源和下游需求的雙重影響，抵抗經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的能力較弱。

株冶集團(tuán)稱，基于公司業(yè)務(wù)發(fā)展需要，亟需注入優(yōu)質(zhì)礦產(chǎn)資源，完善上市公司產(chǎn)業(yè)鏈，改善上市公司資產(chǎn)規(guī)模、盈利能力、拓寬融資渠道。同時(shí)，還可以通過本次收購(gòu)提高國(guó)有資產(chǎn)證券化率，實(shí)現(xiàn)國(guó)有資產(chǎn)保值增值。此外，本次收購(gòu)將增強(qiáng)上市公司業(yè)務(wù)獨(dú)立性，減少與水口山有限的關(guān)聯(lián)交易，規(guī)范與水口山有限可能存在的潛在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問題。

誠(chéng)如株冶集團(tuán)所言，本次收購(gòu)確實(shí)具有必要性。不過，本次交易有些異常，那就是溢價(jià)率較高。

本次交易價(jià)格，是交易雙方參照評(píng)估值協(xié)商確定，評(píng)估基準(zhǔn)日為2021年11月30日。水口山有限100%股權(quán)的評(píng)估值為33.16億元，較其賬面凈資產(chǎn)約12.97億元相比增值約20.20億元，增值率約為1.56倍。初步確定，水口山有限100%股權(quán)的交易作價(jià)為33.16億元。

水口山有限的經(jīng)營(yíng)情況如何呢?

據(jù)披露，2020年、2021年，水口山有限實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入45.77億元、50.73億元，對(duì)應(yīng)的歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)(下稱“凈利潤(rùn)”)為4.28億元、4.02億元。

數(shù)據(jù)顯示，2021年，其營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)約5億元，凈利潤(rùn)反而減少約2600萬元。而在凈利潤(rùn)下降的情況下，標(biāo)的資產(chǎn)估值仍然出現(xiàn)高溢價(jià)。

與之相關(guān)的業(yè)績(jī)承諾為，2022年至2024年，標(biāo)的資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)(下稱“扣非凈利潤(rùn)”)累計(jì)數(shù)不得低于約8.26億元，2023年至2025年，扣非凈利潤(rùn)累計(jì)數(shù)不得低于約8.34億元。

市場(chǎng)人士認(rèn)為，這一承諾數(shù)明顯偏低。

2020年、2021年，標(biāo)的資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)合計(jì)數(shù)為8.30億元，已經(jīng)達(dá)到未來三年的業(yè)績(jī)承諾數(shù)。如果以年度平均數(shù)來看，未來三年年度扣非凈利潤(rùn)較過去兩年年度凈利潤(rùn)要少1.30億元左右。

今年一季度，標(biāo)的資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入18.73億元、凈利潤(rùn)1.35億元，分別占去年全年金額的36.92%、33.65%，均超過全年數(shù)的四分之一。如果以此判斷，今年全年，標(biāo)的公司實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)數(shù)將超過去年。

從這方面看，標(biāo)的實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾數(shù)沒有挑戰(zhàn)性。

株冶集團(tuán)收購(gòu)的株冶有色部分股權(quán)的交易作價(jià)為5.81億元，也有小幅溢價(jià)，這一交易未設(shè)定業(yè)績(jī)承諾。

標(biāo)的30%銷售采購(gòu)依賴五礦集團(tuán)

積極擁抱“優(yōu)質(zhì)”資產(chǎn)，株冶集團(tuán)的本次重組，還將面臨系列調(diào)整。

株冶集團(tuán)的前身是株冶火炬，成立于2000年，2004年登陸A股市場(chǎng)。一直以來，公司主要從事鋅冶煉及加工業(yè)務(wù)，主要產(chǎn)品為鋅及鋅合金產(chǎn)品，自身無原料礦產(chǎn)資源，冶煉業(yè)務(wù)所需的精礦原料均需外購(gòu)。

從經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)方面看，上市之前的2002年、2003年，公司實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入分別為19.72億元、24.79億元，同比增幅在25%左右，對(duì)應(yīng)的凈利潤(rùn)為0.44億元、0.56億元，同比增長(zhǎng)54.26%、28.39%。

上市后，2004年至2006年，公司的營(yíng)業(yè)收入分別為30.81億元、45.05億元、93.14億元，均為快速增長(zhǎng)。對(duì)應(yīng)的凈利潤(rùn)為0.72億元、0.74億元、4.18億元，2006年意外大爆發(fā)，同比增長(zhǎng)467.62%。2016年的扣非凈利潤(rùn)為4.30億元，也同比增長(zhǎng)487.70%，這表明業(yè)績(jī)爆發(fā)源于主營(yíng)業(yè)務(wù)。

2007年，是株冶集團(tuán)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。當(dāng)年，公司實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入為137.45億元，同比增長(zhǎng)47.58%，凈利潤(rùn)0.79億元，同比下降81%，而扣非凈利潤(rùn)則為虧損0.28億元，這是其上市以來的首次虧損。

此后，公司營(yíng)業(yè)收入基本上在137億元左右波動(dòng)，2016年最高達(dá)161.70億元，2019年為111.92億元。

2007年開始，株冶集團(tuán)凈利潤(rùn)盈虧交替上演，其中，2011年、2012年分別虧損5.89億元、6.20億元，2015年、2018年分別虧損6.05億元、16.32億元，堪稱慘淡。在此期間，2010年至2015年的6年，公司扣非凈利潤(rùn)連續(xù)虧損，2018年、2019年又是連續(xù)虧損。

2020年開始，株冶集團(tuán)的經(jīng)營(yíng)狀況有所好轉(zhuǎn)。當(dāng)年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入147.65億元、凈利潤(rùn)1.59億元，同比分別增長(zhǎng)31.93%、105.14%。2021年，營(yíng)業(yè)收入為164.72億元、凈利潤(rùn)1.64億元，較為平穩(wěn)。

wind數(shù)據(jù)顯示，2004年至2021年的18年，株冶集團(tuán)實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)累計(jì)數(shù)為虧損21.56億元。

今年上半年，公司實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入為85.41億元，同比小幅下降1.19%，凈利潤(rùn)為0.84億元，同比下降幅度為31%。

值得一提的是，背靠五礦集團(tuán)，上市18年來，五礦集團(tuán)并未推動(dòng)株冶集團(tuán)進(jìn)行像樣的資本運(yùn)作。2007年，株冶集團(tuán)曾實(shí)施過一次8.10億元的定增，收購(gòu)10萬噸鉛冶煉系統(tǒng)、稀有貴重金屬綜合回收系統(tǒng)和動(dòng)力、供電、水處理等資產(chǎn)及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

株冶集團(tuán)的脫困希望寄托在本次重組身上。從已經(jīng)披露的兩家標(biāo)的公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)看，獲注兩家公司100%股權(quán)后，株冶集團(tuán)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)確實(shí)會(huì)有明顯改善。不過，也存在系列問題。

水口山有限財(cái)務(wù)壓力較大。截至今年4月30日，其長(zhǎng)短期債務(wù)合計(jì)約為10.60億元，其中短期債務(wù)為10.09億元，而其對(duì)應(yīng)的貨幣資金為3.94億元，償債壓力明顯。期末，公司資產(chǎn)負(fù)債率為61.35%。

此外，水口山有限對(duì)五礦集團(tuán)存在依賴。2020年至今年前四個(gè)月，五礦集團(tuán)及其關(guān)聯(lián)方均為水口山有限第一大客戶，銷售金額占比均超過30%。同期，水口山有限向五礦集團(tuán)及其關(guān)聯(lián)方采購(gòu)的金額占比也均接近30%。